Nieuws

De beheerder van elk beleggingsfonds van een zekere omvang heeft die speelruimte niet. Als U dus in de voorbije weken opeenvolgende inzichten hebt gehad in verband met de waardering van het Fortis-aandeel -om er naar één te noemen- dan kon U die met minder moeite ten uitvoer brengen dan de manager van het vlaggenschip-aandelenfonds van een Belgische grootbank. Het nadeel voor U als particuliere belegger is dat U voor belangrijke inspanningen staat inzake opzoekings- en beslissingswerk, die dan verantwoord moeten blijven in functie van de beperkte omvang van uw portefeuille.

Mede daarom maakt Benjamin Graham in "The Intelligent Investor" een onderscheid tussen ‘ondernemende' en ‘defensieve' beleggers. Tot de eerste categorie behoren de mensen die bereid zijn tijd en studiewerk te leveren, om zoveel kennis over individuele bedrijven te verwerven dat ze voor hun eigen portefeuille een eigen selectie van sterke en laaggeprijsde bedrijven kunnen maken.

Tot de categorie van de defensieve beleggers behoren in Grahams optiek alle anderen, die de nodige tijd niet besteden. Voor hen zit er niets anders op dan zich voor hun beleggingen deskundig te laten adviseren. Het alternatief is voor Graham de aanschaf van een indexfonds, of zich verlaten op een beleggingsfonds belegd in aandelen van grootbedrijven. Tot grote vreugde van de money managers zijn de particulieren die  zich tot deze tweede categorie moeten bekennen duidelijk in de overgrote meerderheid.

Een journalist van de TIJD mag dan het einde vande stierenmarkt reeds zien naderen, in de opinievan Graham zijn dergelijke macrobewegingen nietop betrouwbare wijze te voorspellen. Wat men wel kan doen, is zich informeren over destand van de markt, dus nakijken of aandelen invergelijking tot vastrentend papier duur dan welveeleer goedkoop geprijsd zijn.

Begin december 2007 is bijvoorbeeld de koerswinstverhoudingvan de MSCI Europe-index gelijk aan 14, met een dividendopbrengst van 2.9%. Het omgekeerde van de koers-winstverhouding, de ‘earnings yield\", bedraagt dan 7.1%. Vergeleken met het gemiddeld rendement van de OLO op 10 jaar van 4.3% brengen aandelen dus een kleine 3% extra op. De kasopbrengst van aandelen van 2.9% ligt op een tweederde van die van obligaties. Historisch gezien geeft dit voor Europa nog steeds een vrij evenwichtig uitgangspunt voor beleggingen, niet wijzend op een duidelijke overwaardering van aandelen (zoals in 1997- 2000), noch op een onderwaardering (zoals in 2003). Een risiconeutrale belegger zal voor zijn langetermijnbeleggingen in functie hiervan bijvoorbeeld kiezen om voor 50% in aandelen van de brede markt van grote bedrijven belegd te blijven.

Maar er is sedert 2003 een trend naar een geleidelijk stijgende koers-winstverhouding van de markt. In functie daarvan zal de ondernemende belegger wellicht reeds winst genomen hebben op een aantal succesaandelen van de voorbije drie jaar, om een aantal kleinere aandelen met lage K/W-verhouding in portefeuille te houden. Blijft de opwaartse trend van de K/W-verhouding doorgaan, dan zal de defensieve, risiconeutrale belegger daarin een reden zien om meer obligaties in zijn portefeuille op te nemen. Of als hij het oog houdt op de Verenigde Staten, waar de K/Wverhouding van de brede markt nu op 18 staat, zodat de earnings yield een onvoldoende 5.6% bedraagt, tegenover een intrestvoet van 4% op kwaliteitsobligaties, dan kan hij besluiten dat hij beter voor 75% in obligaties gaat. Immers, het gebeurt zelden dat een recessie in de VS -en die wordt nu toch langzamerhand duidelijker geen effect heeft op de Europese beurzen, hoe evenwichtig die er ook uitzien.

Is er in de denkwereld van Graham wel plaats voor een risicoprofiel zoals MiFID dat oplegt? Graham gaat ervan uit dat een belegger risico\'s zoveel mogelijk moet vermijden, en zich altijd verliesafkerig moet opstellen. De mate waarin die belegger zich wil engageren in de aandelenmarkt hangt bij hem af van de objectieve aanvangssituatie van de markt. Men kan zich zonder meer voorstellen dat hij in de jaren 1998-2000 defensieve beleggers zou hebben aangeraden voor 100% in obligaties belegd te zijn.

Wat is de huidige praktijk bij de bepaling van een beleggingsprofiel? Men stelt een aantal vragen aan een belegger op grond waarvan men besluit dat hij voor x% belegd moet zijn in aandelen. Dergelijke tests worden als ‘wetenschappelijk' vaststaand gezien. Dus of men de test uitvoert in het jaar 1999, dan wel in 2003 of vandaag, het antwoord zal steeds hetzelfde zijn.

Wie opwerpt dat dit al te gek is, heeft gelijk. Op de Belgische markt vindt men thans twee benaderingswijzen voor de bepaling van de variabiliteit die beleggers aankunnen. In een eerste methode stellen de adviseurs vragen over een aantal observeerbare variabelen zoals leeftijd, vermogen en planhorizon. De hypothese is dat de risicotolerantie op grond daarvan kan vastgelegd worden. "Met wat U ons vertelt, beleggen wij U voor 50% in aandelen."

De andere methode gaat uit van het huidig uitgangspunt van de klant, om hem dan te tonen waar hij -gegeven zijn inspanningen, en de te verwachten evolutie van de markt- kan verwachten te belanden. "Met de manier waarop U nu belegd bent, belandt U binnen n jaar met een bepaalde kans boven of onder uw doelvermogen."

Als het aan mij ligt, kies ik voor de tweede methode.

Emiel Van Broekhoven

P.S. Een door Stephan Zweig geannoteerde editie van de ‘Intelligent Investor’ verscheen in 2003 en is in voorraad bij de Standaard Boekhandel te Antwerpen. Het boek richt zich vooral tot wie actief met zijn beleggingen bezig wil zijn.