Lettre patrimoniale

Le gestionnaire de n’importe quel fonds de placement de quelque envergure n’a pas cette latitude. Dès lors, si vous avez eu dans les semaines précédentes des avis successifs et divergents sur l’appréciation de l’action Fortis - pour ne nommer que celle-là - vous avez eu beaucoup moins de peine à concrétiser votre opinion que le gestionnaire du fonds-phare d’une grande banque belge. Le désavantage de l’investisseur privé est qu’il se trouve confronté à de sérieux efforts de recherche et de prise de décision, efforts qui doivent pourtant rester à la mesure de l’ampleur réduite de son portefeuille.

C’est une des raisons pour lesquelles Benjamin Graham dans son livre “The Intelligent Investor” marque la distinction entre l’investisseur ‘entreprenant’ et l’investisseur ‘défensif’. Appartiennent à la première catégorie tous ceux qui sont prêts à consacrer leur temps à la recherche, afin d’acquérir la connaissance nécessaire sur les entreprises de sorte à se composer pour leur portefeuille une sélection propre d’entreprises performantes et sous-évaluées.
Tous les autres investisseurs sont relégués par Graham dans la catégorie des investisseurs ‘défensifs’, ceux qui n’y consacrent pas le temps nécessaire. Il n’ont pas d’autre solution que de se laisser très bien conseiller par un expert en la matière. La seule alternative que Graham leur trouve, réside dans la possibilité d’acheter une SICAV indicielle ou de confier leurs deniers à un fonds de placement placé en actions de grandes sociétés. Les particuliers qui appartiennent à la deuxième catégorie forment la grande majorité, à la grande joie des gestionnaires de fonds.

Un journaliste du ‘TIJD’ a beau voir la fin du marché à la hausse, selon Graham on ne peut pas prévoir de telles vagues de fond avec précision. Ce qu’on peut faire par contre, c’est se renseigner sur l’état du marché, c’est-à-dire tenter de savoir si les actions sont plutôt chères ou bon marché par rapport aux valeurs à taux fixe.

Ainsi par exemple, au début décembre 2007 le rapport cours/gain de l’indice MSCI Europe se situe à 14, avec un rendement du dividende de 2,9%. Le contraire du rapport cours/gain est le rendement réel de l’action, c’est-à-dire 7,1%. Comparées au rendement moyen de 4,3% des obligations linéaires sur 10 ans, les actions rapportent un petit 3% de plus. Le taux de rendement des actions de 2,9% se situe à 2/3 de celui des obligations. D’un point de vue historique cela donne pour l’Europe une base de départ assez équilibrée pour les placements, ne montrant pas de surestimation visible des actions (comme en 1997-2000), ni de sous-évaluation (comme en 2003). Tenant compte de ceci, l’investisseur à niveau de risque neutre choisira par exemple pour ses placements à long terme de rester investi à 50% en actions du marché des grandes entreprises.

Mais il existe depuis 2003 une tendance à la hausse progressive du rapport cours/gain du marché. En fonction de ceci l’investisseur entreprenant aura probablement déjà tiré profit d’un certain nombre d’actions à succès des trois dernières années, pour conserver en portefeuille un paquet de plus petites actions, au rapport C/G plus bas. Si la tendance à la hausse du rapport C/G se maintient, l’investisseur à profil de risque neutre y verra une raison de prendre plus d’obligations en portefeuille. Ou, s’il tient à l’oeil la situation aux Etats-unis, où le rapport C/G du marché se situe maintenant à 18, de sorte que le rendement réel des actions atteint le niveau insuffisant de 5,6%, contre un taux d’intérêt de 4% sur les obligations qualitatives, il en conclura peut-être de se placer à 75% en obligations. D’ailleurs, il arrive rarement qu’une récession aux Etats-unis, qui se profile de plus en plus clairement à l’horizon, n’ait aucun effet sur les Bourses européennes, quelle que soit leur apparent équilibre.

Y a-t-il de la place dans l’imagination de Graham pour un profil de risque tel que le MiFID l’impose?

Graham part du postulat que l’investisseur doit éviter les risques au maximum, et qu’il doit en tout temps se montrer allergique à toute perte. Pour lui la mesure dans laquelle l’investisseur désire s’engager sur le marché des actions dépend de la situation initiale du marché. On peut concevoir qu’il aurait conseillé dans les années 1998-2000 aux investisseurs défensifs de se positionner à 100% en obligations.

Quelles sont les pratiques actuelles lors de la définition d’un profil d’investisseur? On pose quelques questions à l’investisseur, et les réponses permettent de conclure qu’il doit s’investir à x% en actions.
De tels tests sont considérés comme ‘scientifiquement valables’. Donc, que l’on pose la question en 1999 ou en 2003, ou même aujourd’hui, la réponse doit être la même. Celui qui prétend que ceci n’a ni queue ni tête a raison.

Sur le marché belge nous trouvons actuellement deux approches pour établir la variabilité que peut supporter l’investisseur. Dans la première méthode les conseillers posent des questions sur un certain nombre de variables tangibles, tels l’âge, le patrimoine, l’horizon de placement, etc. L’hypothèse étant que la tolérance au risque peut s’établir sur base de ces éléments. “D’après ce que vous nous dites, nous vous investissons à 50% en actions.”

L’autre méthode consiste à partir du point de vue actuel du client, pour lui montrer alors où il peut s’attendre à arriver, en tenant compte de ses efforts et de l’évolution attendue du marché.
“De la façon dont vous êtes investi à l’heure actuelle, vous aurez de bonnes chances de vous trouver dans N années au-dessus ou en dessous de votre niveau de patrimoine espéré.”

Quant à moi, j’opte pour la deuxième méthode.

Emiel Van Broekhoven

P.S. L’édition annotée par Stephan Zweig du livre ‘The Intelligent Investor’ a paru en 2003 et est en stock dans la librairie Standaard Boekhandel à Anvers. Le livre s’adresse à quiconque veut s’occuper activement de ses placements.